【前言】這是一個偉大的時代，也是一個變革的時代！如果在大變革來臨之際，不順應時代的潮流，不做出應對之策，即便是再龐大的帝國，也不能幸免于難。世上沒有絕對的永恒！沒有人，能永遠站在時代的頂峰！

　　2017年7月27日下午四點，“一代鞋王”百麗國際控股有限公司正式宣布退出香港聯(lián)合交易所。從高光上市到暗然謝幕僅僅十年。十年，彈指一揮間，而改寫這段歷史的，就是輝煌崛起的電商。

　　2017年7月28日，高瓴資本張磊豪擲531億收購百麗時尚（原名：百麗國際）53%的股份，私有化百麗，收購金額刷新了港交所的最高紀錄。而百麗的兩位創(chuàng)始人，董事長鄧耀和CEO盛百椒均沒有參加當日收購，宣布出售全部的百麗股份。他們最終分別套現(xiàn)110.3億港元和31.77億港元離場。

　　一直以來，行業(yè)人士都認為，這是張磊眾多并購案例中最為經典的一筆。

　　經過五年的“精雕細琢”，百麗重獲“新生”， 2022年3月16日，百麗時尚集團（以下簡稱“百麗時尚”）正式向港交所遞交IPO申請，美銀證券、摩根士丹利為聯(lián)席保薦人。

　　一、百麗退市標志舊時代的終結，新時代開啟

　　百麗（BeLLE）是百麗國際旗下的時尚鞋履品牌，創(chuàng)立于1992年，當時只是一個投資剛過200萬的小廠。BeLLE取義于法語“美麗的女人”，以“時尚、優(yōu)雅、美麗、百變”為品牌精神，倡導每個人不斷追求內在外在的美麗。

　　Belle（百麗）品牌由香港人鄧耀創(chuàng)辦，招股書顯示，1981年，百麗時尚在香港創(chuàng)立，最開始從事鞋履貿易業(yè)務。1992年，將時尚鞋履業(yè)務拓展至中國大陸。

　　2007年5月23日，百麗國際在港交所掛牌，市值697億港元，一時間，百麗成為時尚品牌的佼佼者。2011年創(chuàng)始人鄧耀中風入院后，CEO盛百椒接棒，全權執(zhí)掌百麗。百麗開始進入“瘋狂”的擴張模式，全國縣級以上城市都有百麗的影子，真正印證了盛百椒的那名話！

　　百麗連鎖門店（來源：百度百科）

　　彼時，創(chuàng)始人鄧耀敏銳地觀察到商機的來臨！百貨商場的出現(xiàn)，成為了百麗公司的神奇轉折點——百麗公司以線下渠道為王的戰(zhàn)略徹底暴發(fā)。百麗憑借龐大的門面、店鋪占據(jù)量成為了當之無愧的“鞋王”。

　　2011年，百麗最為巔峰，最為瘋狂。這一年，百麗公司平均不到兩天便會開設一家新店。絕大部分的百貨商場，百麗擁有的店鋪達到了三分之一。

　　“凡是有女人經過的地方，都要有百麗”，百麗作為一代“鞋王”可以說基本上伴隨著60后、70后整整20年的成長歷程，能稱得上是有成長痕跡的品牌了。

　　一時間，百麗利潤暴漲，市值狂增。最巔峰的時候，一度達到了1500億！

　　縱觀百麗的發(fā)展史，其實也是快速復制門店的擴張史，曾經有過大規(guī)模開店，最巔峰的2013年，一度達到了1500億！而2015年后，業(yè)績就一直在走下坡路。

　　從百麗退市，我更多的看到的是，這個時代曾經非常輝煌的服裝、箱包、鞋帽品牌，時至今日都在逐漸暗淡下來，比如，我們這一代人最熟知的金利來、佐丹奴等等。

　　百麗從沒落到最終退市歸結為兩方面的原因：

　　一是國外輕時尚品牌的涌入，像大家都很熟知的H&M、ZARA、優(yōu)衣庫，它們帶來了更新穎的設計，更優(yōu)質的商品的品質和更精致的制作工藝，以及價格更親民化，性價比上自然更具優(yōu)勢。

　　二是電商的崛起，對很多的線下店面都造成了很大的沖擊。以淘寶為例，據(jù)相關數(shù)據(jù)分析，淘寶不管是年銷售2千億，亦或1萬億，服裝、箱包、鞋帽能占到大致30%的銷售額。這是非常可觀的數(shù)字。

　　2019年雙十一，淘寶用時1分36秒成交額超過人民幣100億元。11時14時21分27秒，成交額2000億（來源：新浪財經）

　　淘寶為大量原本沒有自己品牌銷售渠道的制造商提供了很好的平臺，使其能夠借助互聯(lián)網的方式，將自己的產品從這個平臺上介紹給大量的用戶。

　　其實會有這樣的結局也是必然，由于自身沒有及時的升級改造，沒有跟進電商化的浪潮，及時形成新的核心競爭力，也不能夠跟國外的輕時尚品牌競爭，所以，逐步退出歷史舞臺也是一種必然，百麗的退市盡管意味著一個時代的結束，但也意味著新時代的開始。

　　百麗退市引發(fā)了外界眾多猜測。但從長遠來看，這未必是一件壞事。2018年雙十一，百麗集團鞋、體、服三大業(yè)務線上銷售僅1小時53分超越2017年全天成交，同比增長71%，同期線下銷售增長超過18%，創(chuàng)下單日銷售額新紀錄。其中，在天貓時尚鞋靴行業(yè)前10名中，百麗集團旗下品牌占據(jù)5席，鞋類業(yè)務牢牢占據(jù)鞋靴行業(yè)第一；集團整體運動業(yè)務線上銷售同比增加110%。

　　二、反思——市場沒有永遠的王者

　　2007年，百麗國際在港交所上市之后，更是開啟并購機器，先后收購millies、Mirabell、森達、SKAP等品牌。

　　高峰時期，公司女鞋門店和運動用品門店超過20000家，且全直營，銷售端和生產端加起來十幾萬員工，年銷售4000萬雙女鞋、2500萬雙運動鞋、3500萬件運動服飾，收入400多億元，凈利潤接近50億。

　　然而，2013年開始，百麗國際開始走下坡路。鞋服行業(yè)競爭白熱化，以及電商渠道對傳統(tǒng)渠道的沖擊，引發(fā)了持續(xù)數(shù)年的行業(yè)大調整。公司船大難掉頭，銷量與業(yè)績下滑，市場占有率下降。

　　資本市場放大了這種疲態(tài)。公司股價不斷報出新低，從2013年每股18港元的高位下跌至每股4港元，市值縮水接近80%。

　　互聯(lián)網浪潮來臨后，百麗面臨巨大的電商沖擊。因為當年“跑馬圈地”過快，大量門店使公司無法在市場巨變后快速轉型。

　　公開數(shù)據(jù)顯示，2013年以來，百麗女鞋的市占率下滑明顯，并一路從約13%降到2018年的6.4%。伴隨著的是逐年下滑的營收增速。

　　2016年百麗國際正式宣告集團上市10年來首次錄得連續(xù)利潤下滑。

　　業(yè)績疲軟，實體店的關閉潮出現(xiàn)，百麗扛不住了，2017年7月下旬，其宣布正式退市，鞋王的時代就此落幕。

　　僅僅十年時間，百麗就從輝煌走向了衰亡。不管你愿意與否，現(xiàn)實就是這么殘忍，這個時代拋棄你，從來都不打招呼。

　　鄧耀（左）和盛百椒慶祝百麗上市（來源：港股通）

　　“山雨欲來風滿樓”，就在百麗公司達到巔峰的時候，2013年，電子商務徹底爆發(fā)，顛覆了傳統(tǒng)商業(yè)的線下單渠道模式。面對電子商務的出現(xiàn)，百麗公司繼續(xù)以線下為王，這種頑固讓它付出了慘重的代價。

　　2014年，百麗公司開始首次出現(xiàn)店鋪負增長。瘋狂增長，陷入瘋狂驟減——百麗從此前平均不到兩天就開一家新店變成了平均不足兩天就關一家門店。

　　2016年6至8月，集團在內地關閉了276家門店，平均每天關店3家。

　　截至2017年2月28日，百麗在國內還剩13062家為鞋類店鋪。

　　2014年、2015年、2016年百麗公司的營業(yè)收入分別為504.74億元、484.52億元、470.83億元，凈利潤分別為60.1億元、34.85億元、27.13億元。短短時間，凈利潤暴跌了55%。

　　曾經的風光不再有！“鞋王”的唏噓落幕，意味著以百貨商場為核心的時代正式結束，更說明了一個快速顛覆的時代到來！

　　2009年和2011年，百麗曾兩度試水電商，砸下數(shù)十億元投資，均在2年左右就出現(xiàn)頹勢，也讓盛百椒十分迷惑。他曾坦言自己看不懂電商。

　　在電商沖擊之下。百麗國際營收和利潤直線下降，兩年時間凈利潤暴跌了55%。

　　BATD等互聯(lián)網企業(yè)成功的案例說明，一日千里的科技，正在使一切堅固的，變成脆弱的；使一切巋然不動的，變成變動不居的。在你看不到的地方，你處身的行業(yè)，正如地震中大地的坍塌，最終只剩下熔巖中的廖廖孤島。

　　百麗的案例說明：沒有一種商業(yè)模式是永恒的。

　　再大的帝國也要學會居安思危，更要適應時代的變革！

　　500強公司的平均壽命已經從20世紀20年代的67年降到了2015的12年。百麗由盛而衰，只用了10年時間。龜兔賽跑中，看似牛逼的兔子只是打了個旽，就已萬劫不復！

　　百麗的案例說明：以前時代里的企業(yè)競爭，只是二維的、同行業(yè)之間的競爭，這個時代的競爭，則是三維、四維乃至更高維度的跨界競爭！

　　你不主動改變自己，別人就會來改變你；你不主動顛覆自己，別人就會顛覆你并取而代之。

　　在近幾年迅速發(fā)展壯大的電商的沖擊下，實體零售業(yè)正在經歷著一“劫”又一“劫”。我們不難看到，一家家?guī)е鴼q月記憶的實體店或黯然離場，或不得不閉店改造，實體零售業(yè)整體進入了整休期。

　　從一定意義上講，一部百麗的興衰史，折射出的是一部中國實體零售店的衰落史。

　　三、高瓴操刀，百麗再度沖擊港股IPO

　　2017年“鞋王”百麗國際完成私有化，從港交所退市。我們可以看到，高瓴花巨資入駐百麗后，絕對不會閑著，必然會有大動作。這不，五年之后，由高瓴操刀轉型后的百麗又將重新沖擊港股IPO，期待第二次在港交所上市，書寫百麗更大的輝煌篇章。

百麗時尚招股書封面（來源：港交所披露易）

　　從高瓴的角度看，百麗卻有很多“寶藏”——2萬多家門店、十幾個品牌、3-4億用戶，每天進店人數(shù)400-600萬，按照互聯(lián)網語言DAU來衡量，其量級位列中國前十大電商之一。

　　每天試穿的人數(shù)60-100萬，每天購買的人數(shù)30萬-50萬，復購率25%。每年依然保持著數(shù)千萬雙鞋的銷量，年營收達到417億元，凈利潤也高達35.55億元。

　　在此之前，作為百麗國際旗下的運動鞋服板塊，滔搏國際已于2019年登陸港交所。

　　根據(jù)弗若斯特沙利文的報告，以2020年零售額計，百麗時尚以11.2%的市場份額位居中國時尚鞋履市場第一，且相對于第二名的5.5%市場份額遙遙領先。

　　在2021年天貓“雙十一”，天貓五大暢銷時尚女鞋品牌當中四個品牌（BELLE、STACCATO、TATA及BASTO）均來自百麗時尚。

　　此時，國內鞋履市場占比11.2%，百麗時尚已成為行業(yè)第一。

　　2017年7月25日，百麗國際完成私有化，兩位創(chuàng)始人鄧耀和盛百椒套現(xiàn)離場，高瓴和鼎暉接手對百麗進行重組，并于7月27日撤銷上市。

　　相關資料顯示，完成私有化后，高瓴成為百麗控股股東，并持有其56.81%的股份，鼎暉持有其12.06%的股份，部分管理層通過智者創(chuàng)業(yè)持股平臺持有其31.13%股份。

　　在私有化后，基于私有化財團成員的經驗和資源，百麗國際針對鞋類業(yè)務主要采取了五大舉措：第一，把品牌重新梳理定位，優(yōu)化品牌組合，強調差異化；第二，在線上業(yè)務投入大量資源，包括電商平臺與社交平臺；第三，優(yōu)化線下零售網絡，重點發(fā)展購物中心渠道；第四，加快數(shù)字化轉型，配合垂直一體化價值鏈，打造“訂、補、迭”供應鏈模式；第五，探索智能制造和規(guī)模定制等創(chuàng)新能力和模式。

　　百麗旗下品牌集合（來源：百麗國際官網）

　　隨著百麗針對鞋類業(yè)務的五大舉措的實施，百麗時尚在商業(yè)模式上出現(xiàn)了比較大的變化，對百貨商場渠道收入的依賴性明顯降低，線上渠道收入占比明顯增加。

　　表現(xiàn)在商業(yè)模式上，百麗時尚主打覆蓋從商品企劃、設計研發(fā)、生產、DTC零售到客戶運營全價值鏈的垂直一體化商業(yè)模式，可通過設計并快速推出定制產品，發(fā)現(xiàn)并回應消費者不斷變化的喜好。

　　在產能方面。截至2021年11月30日，百麗時尚擁有89條鞋履生產線以及21條包袋生產線。

　　實際上，百麗時尚廣大的線下零售網絡為其垂直一體化商業(yè)模式提供了必要的基礎支撐。截至2021年11月30日，百麗時尚的線下零售網絡由9153家直營門店組成，為國內最大的直營時尚鞋服零售網絡。

　　由此看來，一切準備就緒，成功沖擊港交所IPO指日可待。

　　四、財務數(shù)據(jù)：業(yè)績驕人

　　據(jù)3月16日向港交所提交的招股書顯示，百麗時尚的品牌矩陣包含20個自有品牌及合作品牌，覆蓋女鞋、男鞋、服裝、包配和童鞋等品類。根據(jù)弗若斯特沙利文的數(shù)據(jù)，以2020年零售額統(tǒng)計，百麗時尚以11.2%的市場份額位居中國時尚鞋履市場第一。

　　截至2021年2月28日止財年（“20/21財年”），百麗時尚的營業(yè)收入為217億元，增長率為8.1%，凈利潤為26億元。

　　截至2021年11月30日止九個月，百麗時尚實現(xiàn)營收176億元，較上年同期增長11.0%；凈利潤23億元，同比增長17.8%。

　　報告期內線上、線下業(yè)務收入情況（來源：招股書）

　　財務數(shù)據(jù)方面，百麗時尚表現(xiàn)亮眼。2019/2020年度（截至2020年2月28日）、2020/2021年度（截至2021年2月28日），百麗時尚的收入從201億元增至217億元；凈利潤則從17億元增至26億元。

　　2021年2月28日至2021年11月30日與上年同期相比，百麗時尚的收入從159億元增至176億元；凈利潤則從20億元增至23億元。

　　從收入結構來看，服裝業(yè)務是百麗時尚業(yè)績增長的主要驅動力，從2019/2020年度（截至2020年2月28日）、2020/2021年度（截至2021年2月28日），百麗時尚服裝業(yè)務的收入從24.52億元增至29.69億元；從截至2020年11月30日止9個月到截至2021年11月30日止9個月，服裝業(yè)務的收入則從20.15億元增至23.63億元。

　　滔搏國際實時行情，截止3月18日收盤（來源：東方財富網）

　　2020/2021年度，滔搏國際實現(xiàn)營業(yè)收入約360.2億元，同比增6.97%，實現(xiàn)凈利潤27.7億元，同比增20.26%。截至2021年8月31日，該公司運營直營店鋪網絡7785家，深入覆蓋全國360余個城市。最新市值396.26億港元。

　　2019/2020財年、2020/2021財年，百麗時尚鞋履業(yè)務收入分別為177億元、188億元，增長率為6.3%。截至2021年11月30日止九個月，公司鞋履業(yè)務實現(xiàn)營收153億元，較2020年同期增長10.1%。

　　服裝業(yè)務是其探索增長的“第二曲線”，收入由2019/2020財年的25億增長21.1%至2020/2021財年的30億元；截至2021年11月30日止九個月，百麗實現(xiàn)服裝營收24億元，收入占比則為13.4％。

　　報告期內主營業(yè)務收入情況（來源：招股書）

　　公司毛利率表現(xiàn)穩(wěn)定，報告期內分別為65.3%、64.2%、65.6%，凈利率分別為8.79%、12.23%、13.09%。

　　近年鞋履板塊萬馬齊喑，達芙妮崩潰，去年，星期六、起步股份、哈森股份、天創(chuàng)時尚、萬里馬齊齊虧損，紅蜻蜓業(yè)績下滑，奧康國際也亟待拯救，各種內外交困。相比之下，百麗時尚為妥妥的奇跡白馬。

　　最后，則是百麗的數(shù)字化轉型，包括DTC模式、CRM系統(tǒng)等。所謂DTC，其實也不是新鮮事物，全稱為Direct?To?Custome(直接面對消費者)，它與傳統(tǒng)媒體如電視廣告等的傳播方式相比，優(yōu)勢主要體現(xiàn)在更接近消費者。比如針對消費者宣傳的印刷品投遞、會員活動、產品網站等等。

　　根據(jù)招股書，百麗時尚打造了“訂、補、迭”貨品模式，及時根據(jù)當季的流行元素與產品的匹配度及消費者的反饋，迅速做出動態(tài)調整。

　　以BELLE品牌為例，其在每季新品推出時生產預計銷量約40%的產品投放市場，后期補單占銷售總額約30%，迭代產品占銷售總額約30%，這樣不僅能及時推出消費者喜愛的產品，根據(jù)市場實際需求持續(xù)完善產品設計及生產，最大限度地提高產品的受歡迎程度，還可以在任何時候將庫存水平降至最低。

　　此外百麗時尚提示了自己的風險，比如錄得凈流動負債，截至2020年2月29日、2021年2月28日止年度，及截至2021年11月30日止九個月其凈流動負債分別為2.98億元、25.97億元、13.86億元。此次IPO百麗就說了募集資金將用于償還短期銀行借款等。

　　五、結束語：新的起點，王者歸來

　　張磊接盤百麗，曾經是資本圈津津樂道的話題。從目前百麗運營的情況結合財務數(shù)據(jù)來看，百麗的確實現(xiàn)了張磊關于價值投資的構想。百麗再度崛起，真正體現(xiàn)了一個舊時代的結束就是一個新時代的開始這個科學論斷。

　　張磊在《價值》一書中有過提綱挈領的觀點：在中國做并購，最好的方式未必是海外基金的通常做法，即買下被市場低估的公司，再通過成本縮減、精英治理取得巨大的經濟回報，而是必須要充分尊重管理層，尊重中國企業(yè)特有的文化，理解產業(yè)發(fā)展的具體階段。

　　百麗歷次融資情況（來源：天眼查）

　　“我一直認為線上不可能把線下打敗，線下體驗不可或缺，甚至是主流。”張磊私有化百麗時，對以盛百椒為首的高管團隊做出了很高的評價：“在這個時代可以跟這樣的管理層合作，是我們作為投資機構最大的榮幸。”

　　他認為，百麗的問題在于以下兩點：一是消費者遠離百貨商場這一銷售渠道，商業(yè)模式發(fā)生了變化；二是電商的低價沖擊、假貨沖擊，造成了不良影響。

　　如何用互聯(lián)網思維賣鞋、如何用更多技術手段幫助實體店賣鞋，是張磊天天在琢磨的事情。

　　私有化后，高瓴派駐了一個以技術人員為主的團隊，主要在系統(tǒng)產品化和門店數(shù)字化、客戶運營等業(yè)務運營的前端和電商板塊上投入資源，做了許多探索。這都為百麗今日業(yè)績的增長埋下了伏筆。

　　同時，百麗時尚數(shù)字化轉型的成功，為行業(yè)提供了優(yōu)秀的案例，成為公司新的業(yè)務增長點，助力鞋服行業(yè)積極向上發(fā)展。根據(jù)弗若斯特沙利文的數(shù)據(jù)，中國時尚潮流市場零售總值預計將從2020年的人民幣1.6萬億元增長至2025年的1.9萬億元，復合年增長率為3.5%。

　　百麗時尚DTC數(shù)字化轉型是成功的，打通了工廠-供應商-消費者的全產業(yè)數(shù)據(jù)鏈條，實現(xiàn)從消費者需求可以直接傳遞到企業(yè)，幫助企業(yè)拉近和消費者的距離。

　　百麗時尚之所以能重新崛起，和張磊大刀闊斧的改造方案有直接關系：繼續(xù)增加品牌序列，私有化之后收購了Initial、73hours，拿下了Champion的分銷權；補線上短板的同時，加強購物中心渠道，壓縮專門店和百貨商場渠道，門店數(shù)量整體減少，租金和員工成本均得到控制；建設中臺組織，增強研發(fā)設計，提高營銷投入，提升各大品牌的溢價能力……

　　一個偉大時代的到來，需要一個睿智的掌門人，我們殷切期待張磊帶領團隊在資本市場有更大、更好的表現(xiàn)。

　　（本文數(shù)據(jù)來自Wind資訊、新浪財經、弗若斯特沙利文、港股通、東方財富網、天眼查等）

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　　（來源：資鯨網 作者：世紀浪人）